Публикации

Вознаграждение для топ-менеджеров

Борис Вульфсон — консультант направления кадрового консультирования ЗАО «Евроменеджмент», член Национального союза кадровиков, e-mail автора: vulfson@emd.ru

О мерах предотвращения конфликтов между управленцами верхнего звена и владельцами компаний написано немало. Однако до сих пор нередки случаи падения мотивации из-за плохо работающей системы материального стимулирования. Рассмотрим подробнее один из эффективных инструментов системы вознаграждений — опционы и их разновидности. В России они пока еще используются редко, хотя и являются одним из лучших средств материального стимулирования. Как обойти подводные камни, связанные с ними, и выбрать оптимальную для вашей компании модель?

Среди множества вариантов переменной части вознаграждения, которая отличается от постоянной тем, что может варьироваться в зависимости от результатов труда, выделяются опционы и их производные. Чем они отличаются от других инструментов? Во-первых, опционы предоставляют возможность купить акции компании по фиксированной цене и получить доход в зависимости от их курсовой стоимости, что является комплексной оценкой успешности бизнеса компании. Во-вторых, они несут не только материальное, но и моральное поощрение (владение частью компании).

Тут нужно сделать оговорку: опционы в чистом виде можно внедрить лишь в открытых акционерных обществах. По данным Федеральной службы по финансовым рынкам, количество ОАО, зарегистрировавших выпуск ценных бумаг, в России исчисляется тысячами. Но для того, чтобы менеджеры могли продать акции, требуется их обращение на бирже. Таких ценных бумаг, по данным ММВБ и РТС, всего несколько сотен. В принципе можно продать и не котируемые акции, только сделать это очень затруднительно. Легко продаются только «голубые фишки» (самые высоколиквидные акции), количество которых ограничено несколькими эмитентами.

При использовании опционов нужно учитывать следующие моменты: кому-то из владельцев нужно будет расстаться с частью своих акций (по крайней мере, они должны быть на балансе компании), а менеджерам придется выкупать их за реальные деньги. Также есть возможность провести дополнительную эмиссию акций, но она приведет к размыванию доли существующих акционеров.

Что делать, если акции компании не котируются на бирже и их сложно продать, владельцы не хотят расставаться с долей владения компании или заранее известно, что выкуп акций доставит сотрудникам материальные сложности? Здесь есть два пути: применить виртуальные опционы или фантомные акции.

Это очень близкие понятия, и иногда их смешивают, хотя между ними есть отличия. Виртуальные опционы являются вознаграждением, основанным на росте курсовой стоимости определенного количества акций, а фантомные акции — вознаграждением, основанным на самой курсовой стоимости акции. То есть если виртуальный опцион является эмуляцией покупки акций по одной цене и их продажи по другой, то фантомные акции эмулируют дарение акций и их одновременную продажу. Кроме того, по фантомным акциям могут выплачиваться дивиденды, а по виртуальным опционам — нет.

Одними из пионеров в этой области в России являются компании «ЛУКОЙЛ» и АФК «Система».

Из этого примера виден и еще один минус виртуальных опционов и фантомных акций: на размер вознаграждения влияют рыночные факторы, которые не зависят от менеджеров.

Также может возникнуть вопрос у владельцев частных компаний: а что делать им? Ведь у частных компаний нет акций, тем более котирующихся на биржах. В данном случае можно прибегнуть к косвенной системе оценки стоимости компании. Сотрудникам, участвующим в программе материального поощрения, основанной на оценке стоимости компании, выплачивается вознаграждение, зависящее от прироста ее стоимости.

Существует множество способов косвенной оценки стоимости компании. Приведу основные из них, а также примеры виртуальных опционов, применимых к частным компаниям.

Для начала нужно определить, что такое частная компания. Под ней будем подразумевать компанию в форме ООО или ЗАО (касаемо российских резидентов). Хотя ЗАО формально относятся к статусу акционерных обществ, фактически они обладают признаками частных компаний и в какой-то мере являются аналогом корпораций раздела S в США.

К основным способам косвенной оценки стоимости частных компаний отнесем следующие:

• оценка по дисконтированному денежному потоку;
• оценка путем сравнения с компанией-аналогом;
• оценка по добавленной стоимости;
• оценка по отношению прибыли к уставному капиталу.

Говоря про оценку по дисконтированному денежному потоку (ДДП), в первую очередь нужно отметить, что стоимость компании оценивается на основе прогноза ее возможности генерировать прибыль. Оценивать стоимость компании с помощью ДДП можно двумя способами: с учетом ДДП за несколько периодов (лет) или с учетом стоимости капитала. Сам ДДП принимается равным чистому денежному потоку (ЧДП), деленному на ставку дисконтирования в степени периода дисконтирования.

При первом способе расчета стоимости возможны два варианта: один принят за основу Российским обществом оценщиков, а другой предложен компанией McKinsey. Российское общество оценщиков рекомендует оценивать ДДП за 5—10 лет, а McKinsey — оценивать ДДП как за оцениваемый период, так и после него.

При втором способе расчета дисконтированный денежный поток делится на стоимость капитала, выраженную в процентах. Стоимостью капитала может выступать средневзвешенная цена капитала.

Оценка путем сравнения с компанией-аналогом происходит с помощью выделения нескольких ключевых факторов, влияющих на стоимость компании. Эти факторы анализируются по компаниям, акции которых котируются на бирже, и составляется формула зависимости стоимости компании от ключевых факторов.

Например, стоимость электроэнергетических генерирующих компаний зависит в первую очередь от объема установленной мощности. При анализе крупнейших энергетических компаний по версии журнала Forbes выявлено, что рынок оценивает 1 кВт мощности от 800 до 1800 долл. Кроме установленной мощности на стоимость генерирующей компании влияет регион, в котором она работает, тип установленной мощности (угольные, мазутные, гидро-, ветро-, атомные электростанции) и процент износа мощностей.

Метод оценки путем сравнения с компанией аналогом в своей основе использует гибрид бенчмаркинга, финансового анализа и сбалансированной системы показателей. Вознаграждения, выплачиваемые по данной схеме, лишь условно можно назвать виртуальным опционом, но в условиях функционирования частной компании это является единственным комплексным вознаграждением, учитывающим рыночные факторы. Для того чтобы данный метод был максимально объективным, необходимо учитывать максимальное количество факторов, внимательно их выбирать и очень точно строить математическую модель зависимости капитализации от факторов. Нужно помнить, что все модели являются лишь приближением к реальности, а в вышеприведенном примере используется простейший случай.

Методы оценки по добавленной стоимости и по отношению прибыли к уставному капиталу используются гораздо реже и с учетом российских реалий могут дать недостоверный результат.

Одно из обязательных условий при оценке стоимости компании — использование в начале и конце периода одних и тех же методик.

Несмотря на кажущуюся сложность, использование виртуальных опционов и фантомных акций вполне реально и может не только дополнительно мотивировать ваших сотрудников, но и предоставить вам дополнительную информацию о реальном положении дел в компании благодаря отслеживанию условной капитализации.

Журнал «Управление компанией»